自 2019 年以來，世界各地的監(jiān)管機構(gòu)最關(guān)注的加密行業(yè)細分領(lǐng)域就是 Stablecoin，以及由Stablecoin衍生出的相關(guān)風險。

近期，這種擔憂愈演愈烈，尤其是在美國。

2021 年 11 月，美國總統(tǒng)金融市場工作組 (PWG) 發(fā)布了一份重要報告，對可能發(fā)生的“Stablecoin 擠兌”以及“支付系統(tǒng)風險”提出了質(zhì)疑。12 月，美國參議院進行了跟進，就 Stablecoin 引發(fā)的風險舉行了聽證會。

在該聽證會上提出了一個問題：美國監(jiān)管機構(gòu)是否會在 2022 年對 Stablecoin 進行監(jiān)管?如果答案是肯定的，那么它是通過“寬泛的”聯(lián)邦立法還是更細碎的財政部法規(guī)來監(jiān)管?此外，這種監(jiān)管對非銀行 Stablecoin 發(fā)行方和整個加密行業(yè)會產(chǎn)生什么影響?是否會促使 Stablecoin 發(fā)行方變得更加趨同于高科技銀行?

White & Case 合伙人 Douglas Landy 表示：

“我們基本上肯定會在 2022 年看到聯(lián)邦政府對 Stablecoin 進行監(jiān)管。”

Willamette大學法學院助理教授 Rohan Grey 也表示了同樣的看法：

“的確，Stablecoin監(jiān)管即將到來，這將會帶來雙重推動力，一方面將會全面推動聯(lián)邦立法，另一方面也將迫使財政部和聯(lián)邦政府的相關(guān)機構(gòu)變得更加積極。 ”

然而，也有其他一些人表示監(jiān)管步伐不會走得那么快。加密貨幣分析公司 Chainalysis 政策負責人 Salman Banaei 說道：

“我認為至少在 2023 年之前都不太可能立法。因此，籠罩在 Stablecoin 市場上的監(jiān)管陰云仍將伴隨我們一段時間。”

換句話說，Salman Banaei 預測在 2022 年舉行的聽證會和草擬的法案只是“為2023年可能取得的豐碩成果做準備”。

加密資產(chǎn)正在升溫

大多數(shù)人都承認來自監(jiān)管的壓力正在增加——而這不僅僅發(fā)生在美國。Rohan Grey 表示：

“其他國家也正在做出同樣的反應。”而導火索正是 Facebook 在 2019 年提出的 Libra項目(現(xiàn)為 Diem)，F(xiàn)acebook 通過該項目宣布將開發(fā)自己的全球貨幣——這給政策制定者敲響了警鐘——他們明確表示不能袖手旁觀，即便加密行業(yè)只是“一個小型的、有點新奇的行業(yè)”，不會帶來“系統(tǒng)性風險”。

Salman Banaei 認為，如今有三個關(guān)鍵因素正在推動 Stablecoin 監(jiān)管向前發(fā)展。

第一個就是儲備金擔保問題，這個問題其實已經(jīng)在美國金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會報告中得到了闡明。根據(jù) Salman Banaei 的說法，一些 Stablecoin 發(fā)行方會在公告中提供有關(guān)持有者資產(chǎn)的誤導性分析數(shù)據(jù)，這可能會導致這些數(shù)字資產(chǎn)持有者突然醒悟，由于重新定價和潛在的擠兌風險，可能會導致 Stablecoin 發(fā)行方所持有的資產(chǎn)會嚴重貶值。

第二個問題則是 Stablecoin 正在助長一些投機行為，這些行為包括發(fā)展危險的不受監(jiān)管的生態(tài)系統(tǒng)，例如尚未像其他數(shù)字資產(chǎn)一樣受法規(guī)約束的 DeFi 應用程序。

第三個問題則是“Stablecoin 有可能成為標準支付網(wǎng)絡的合法競爭者”，穩(wěn)定幣發(fā)行方很可能有一天會給出一套“可廣泛擴展的支付解決方案”，而這將會對傳統(tǒng)支付系統(tǒng)和銀行服務提供商造成不小的打擊。

對于 Salman Banaei 的第二個觀點，美國大學法學教授 Hilary Allen 在去年 12 月就告訴參議院，如今，Stablecoin 并沒有像某些人認為的那樣用于支付現(xiàn)實世界中的商品和服務，它們的主要用途則是支持 DeFi 生態(tài)系統(tǒng)，而這個生態(tài)系統(tǒng)其實是一種脆弱的影子銀行系統(tǒng)，可能會擾亂我們的實體經(jīng)濟。

Rohan Grey 補充說：

“隨著加密行業(yè)的發(fā)展壯大，Stablecoin 變得越來越重要，但 Stablecoin 的合規(guī)發(fā)展卻受到了阻礙。”

實際上，在過去的一年里，Stablecoin 行業(yè)領(lǐng)導者 Tether (USDT) 的儲備資產(chǎn)就被指出存在著嚴重的問題。再到后來，那些看似合規(guī)、善意的發(fā)行方也紛紛被發(fā)現(xiàn)在資產(chǎn)儲備方面存在著誤導性。例如，USD Coin (USDC) 的主要發(fā)行方 Circle 就曾聲稱其 Stablecoin “以 1:1 的比例由現(xiàn)金類資產(chǎn)支持”，結(jié)果后來《紐約時報》發(fā)現(xiàn)并指出：Circle 40% 的錨定資產(chǎn)實際上是由美國國債、存款、商業(yè)票據(jù)、公司債券和市政債務組成的。

Rohan Grey 繼續(xù)說道：

在過去的三個月里，公共炒作達到了一個新高度。其中就包括了名人對加密資產(chǎn)和非同質(zhì)化代幣(NFT)的宣傳。所有這些又進一步迫使著監(jiān)管機構(gòu)必須要與時俱進。

美國金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會會負責監(jiān)管 Stablecoin 嗎?

Davis Polk & Wardwell LLP 合伙人 Jai Massari 表示：

“對于在整個聯(lián)邦層面對 Stablecoin 進行立法或是監(jiān)管而言，2022 年可能還為時過早。一方面，今年是美國的中期選舉年，我認為我們將會看到很多提案的出現(xiàn)，這類提案對于形成Stablecoin 早期的監(jiān)管是很重要的。”

假如美國聯(lián)邦立法還未形成，那么美國金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會將可能在 2022 年對 Stablecoin 采取行動，其他一些監(jiān)管機構(gòu)可能也會參與其中，包括美國證券交易委員會、美國商品期貨交易委員會、美國貨幣監(jiān)理署、美國聯(lián)邦存款保險公司(FDIC)等。在這種情況下，非銀行 Stablecoin 發(fā)行方可能會受到流動性要求、客戶保護要求以及資產(chǎn)儲備規(guī)則這三方面的約束，至少要像貨幣市場的基金一樣受到監(jiān)管。

Salman Banaei 預測美國財政部將會在 2022 年積極地監(jiān)控 Stablecoin 市場，與此同時，他也認為美國金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會對 Stablecoin 市場“有可能會干預但又未必會這么做”。

Stablecoin 發(fā)行方能變成擁有存款保險的“存款機構(gòu)”嗎?

對于 Stablecoin 行業(yè)而言，真正能讓人看到“進步”的，可能是要讓 Stablecoin 發(fā)行方成為擁有存款保險的“存款機構(gòu)”，而這也是美國總統(tǒng)金融市場工作組 Stablecoin 報告中所建議的。目前，美國立法者已經(jīng)開始在一些提案中呼吁采取類似的措施，比如 Rohan Grey 幫助撰寫的《2020 Stable Act》中提到了相關(guān)問題。

Jai Massari 則認為，對 Stablecoin 發(fā)行方施加此類限制沒有必要(也沒有可取之處)，在美國參議院銀行、住房和城市事務委員會作證時，她強調(diào)“真正的 Stablecoin”其實是“狹義銀行”的一種形式，甚至可以追溯到 1930 年代的金融概念，Stablecoin “不進行期限和流動性轉(zhuǎn)換——即使用短期存款進行長期貸款和投資。”因此，本質(zhì)上 Stablecoin 傳統(tǒng)銀行更安全，她補充解釋說：

“傳統(tǒng)銀行最重要的一個能力在于它們可以吸納存款資金，而不僅僅是投資短期流動資產(chǎn)。 他們可以使用這筆資金進行 30 年期的抵押貸款或是信用卡貸款以及公司債務投資。而那是都有風險的。”

這就是傳統(tǒng)商業(yè)銀行為什么需要先對國內(nèi)存款進行保費評估，再來購買 美國聯(lián)邦存款保險公司保險(如存款保險)的原因。但是，如果Stablecoin將其儲備資產(chǎn)限定為現(xiàn)金或是真正的現(xiàn)金等價物時，如銀行存款和短期美國政府債券，他們可以說是規(guī)避了“運行”風險而且無需存款保險。

但毫無疑問，美國財政當局仍然擔心潛在的 Stablecoin 擠兌情況發(fā)生。美國金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會在去年 12 月發(fā)布的《2021 年度報告》中再次提到：

“如果 Stablecoin 發(fā)行方不兌現(xiàn)贖回請求，或者如果用戶對 Stablecoin 發(fā)行方兌現(xiàn)此類請求的能力失去信心的話，擠兌就可能會發(fā)生，這對用戶和更廣泛的金融體系來說將會造成傷害。”

Douglas Landy 評論道：

“存款擠兌問題很少出現(xiàn)在傳統(tǒng)金融領(lǐng)域，因為銀行已經(jīng)受到了監(jiān)管，因此沒有流動性、準備金、資本要求等這些問題，所有這些都已解決，但 Stablecoin 的情況并不是這樣的。”

Salman Banaei 則說：

“我認為，如果Stablecoin發(fā)行方必須是受保的存款機構(gòu)(IDI)，那么既有積極也有消極的方面，例如，IDI 可以發(fā)行受美國聯(lián)邦存款保險公司保護的 Stablecoin 錢包。另一方面，金融科技創(chuàng)新者將不得不與 IDI 合作，使 IDI 及其監(jiān)管機構(gòu)有效地成為 Stablecoin 和相關(guān)服務創(chuàng)新的把關(guān)者。”

Rohan Grey 則認為存款保險規(guī)定即將出臺， 他補充道：

“拜登政府似乎正在采納這種觀點，并且它在海外也越來越受到關(guān)注：日本和英格蘭銀行似乎都傾向于這種觀點。這些國家承認這不僅僅是一種信用風險，同時也存在著操作風險。因為 Stablecoin 其實就是很多計算機代碼，這是相當容易出錯的，而且也有可能會出現(xiàn)技術(shù)失誤。監(jiān)管機構(gòu)不希望消費者受到傷害。”

接下來會發(fā)生什么?

展望未來，Rohan Grey 相信 Stablecoin 生態(tài)系統(tǒng)應該會進行一系列融合，他建議央行數(shù)字貨幣(有些國家已經(jīng)開始著手啟動了)應該采取雙層架構(gòu)，其中“零售層”(retail tier)看起來就與 Stablecoin 很相似，其次，他認為一些像 Circle 這樣的 Stablecoin 發(fā)行方應該會獲得聯(lián)邦銀行牌照，最終，這些公司會轉(zhuǎn)型成為一種“高科技銀行”，傳統(tǒng)銀行和金融科技公司之間的差異將會的越來越小。

還有一種情況，就是 Stablecoin 和傳統(tǒng)銀行逐漸相互融合。隨著傳統(tǒng)銀行和加密企業(yè)的距離越來越近，他們可能會采用一些加密行業(yè)的技術(shù)和解決方案，未來老牌銀行的經(jīng)理們可能不再談論存款——而是會談論質(zhì)押 Stablecoin。

然而 Douglas Landy 似乎并不認可 Rohan Grey 的觀點，他解釋說：

“監(jiān)管界討厭 Stablecoin 這個詞，如果 Stablecoin 受到美國政府監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)管，這個名字可能會被拋棄。為什么?因此這個名字暗示了 Stablecoin 所沒有的東西。在監(jiān)管機構(gòu)和政策制定者看來，這些與法幣掛鉤的數(shù)字硬幣絕不是‘穩(wěn)定的’，他們認為這樣可能會誤導消費者。”

DeFi、算法 Stablecoin 等問題

實際上，加密市場還有許多其他問題也需要解決。

Davis Polk & Wardwell LLP 合伙人 Jai Massari 表示：

在 DeFi 行業(yè)里，如何使用 Stablecoin 仍然是一個大問題，盡管禁止Stablecoin并不會阻礙 DeFi 正常發(fā)展。另一方面，還有算法 Stablecoin的問題——這種 Stablecoin不受法定貨幣或商品的支持，而是依靠復雜的算法來保持價格穩(wěn)定，那么監(jiān)管機構(gòu)對它們可以做些什么呢?

Rohan Grey 認為，相比于那些由法定貨幣支持的 Stablecoin，算法Stablecoin “風險更大”，但根據(jù)美國總統(tǒng)金融市場工作組所做的 Stablecoin 報告中并沒有明確指出這個問題，之所以會存在這樣一個“遺留問題”，可能是與當前算法 Stablecoin 仍然沒有被廣泛接受有關(guān)。

總體而言，Stablecoin 行業(yè)監(jiān)管依然存在不少空白。此外，如果監(jiān)管者制定的政策過于嚴苛，則可能會新技術(shù)發(fā)展產(chǎn)生影響和制約。Chainalysis 政策研究負責人 Salman Banaei 總結(jié)說：

“我認為存在過度監(jiān)管的風險，特別是考慮到中國即將推出央行數(shù)字貨幣，而且數(shù)字人民幣有可能成為一個可擴展的全球支付網(wǎng)絡，也許會在未來的支付網(wǎng)絡中占據(jù)顯著的市場份額。美國政策制定者應該考慮這些問題，美國和其他監(jiān)管機構(gòu)應該謹慎對待 Stablecoin 的發(fā)展，并確保他們不會因為過分強調(diào)競爭優(yōu)先事項而把創(chuàng)新者的創(chuàng)新空間抹給去，促進創(chuàng)新是我們成功的關(guān)鍵，我們應該小心保持數(shù)字資產(chǎn)的發(fā)展。”