本文結(jié)合Hoya Capital研究對全球僅有的6大純數(shù)據(jù)中心REITs的公司概況和股票歷史表現(xiàn)進(jìn)行了初步探究。

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02.04

中央全面深化改革委員會第十二次會議表示，基礎(chǔ)設(shè)施是經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的重要支撐，要以整體優(yōu)化、協(xié)同融合為導(dǎo)向，統(tǒng)籌存量和增量、傳統(tǒng)和新型基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展，打造集約高效、經(jīng)濟(jì)適用、智能綠色、安全可靠的現(xiàn)代化基礎(chǔ)設(shè)施體系。

03.04

中共中央政治局常務(wù)委員會召開會議指出，加快推進(jìn)國家規(guī)劃已明確的重大工程和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。其中包括了：加快5G網(wǎng)絡(luò)、數(shù)據(jù)中心等新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)進(jìn)度；要注重調(diào)動民間投資積極性。

04.30

中國證監(jiān)會、國家發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》以及《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引（試行）（征求意見稿）》，表示“鼓勵信息網(wǎng)絡(luò)等新型基礎(chǔ)設(shè)施，以及國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集群、高科技產(chǎn)業(yè)園區(qū)、特色產(chǎn)業(yè)園區(qū)等開展試點(diǎn)”。

08.03

國家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金(REITs)試點(diǎn)項(xiàng)目申報(bào)工作的通知》，標(biāo)志著基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)項(xiàng)目申報(bào)將正式啟動。

在2020這個(gè)不平凡年里，從兩會期間發(fā)展新基建被正式寫入政府工作報(bào)告，到后續(xù)一系列基礎(chǔ)設(shè)施REITs政策的出臺，再到地方政府跟進(jìn)、專家解讀和媒體追捧，不難看出，國家對于新基建的重視程度。

這主要是因?yàn)椋谥袊?jīng)濟(jì)面臨的嚴(yán)峻形勢，推動以5G網(wǎng)絡(luò)、數(shù)據(jù)中心、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能等為代表的“新基建”投資正是促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長的最優(yōu)選擇。

2020年，隨著疫情全球大流行和中美關(guān)系持續(xù)緊張、經(jīng)貿(mào)摩擦加劇，我國經(jīng)濟(jì)遭受重大打擊，GDP同比下滑6.8%，環(huán)比跌幅9.8%。在拉動經(jīng)濟(jì)增長的三駕馬車中，消費(fèi)的重要子行業(yè)汽車、餐飲和旅游都受到重創(chuàng)；疫情波及之下，盡管國內(nèi)已大體恢復(fù)生產(chǎn)生活，歐美國家卻先后成為重災(zāi)區(qū)，全球停擺導(dǎo)致我國出口承壓——訂單銳減、現(xiàn)金流斷裂、企業(yè)倒閉、員工失業(yè)……而2003年爆發(fā)“非典”，投資GDP增長貢獻(xiàn)率高達(dá)70%，可以預(yù)見，投資將成為穩(wěn)增長的關(guān)鍵驅(qū)動力。

此外，積極的財(cái)政政策和寬松的貨幣政策導(dǎo)致政府負(fù)債上升，僅靠政府財(cái)力已無法推動基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的高速增長，因而迫切需要私人資本等社會資本作為基礎(chǔ)設(shè)施融資的重要來源。不動產(chǎn)投資信托基金（REITs），作為一種直接融資工具，非常適合應(yīng)用于在新基建中有較強(qiáng)不動產(chǎn)屬性的資產(chǎn)類型，比如數(shù)據(jù)中心和5G信號塔等。它把不動產(chǎn)的資產(chǎn)加工成等值的金融份額，由社會基金持有購買，再進(jìn)入到資本市場流通。

事實(shí)上，美國從2007年開始就已經(jīng)開始推動基礎(chǔ)設(shè)施REITs；近年來，澳大利亞REITs投資領(lǐng)域也已經(jīng)從商業(yè)物業(yè)發(fā)展到包括基礎(chǔ)設(shè)施在內(nèi)的更多的資產(chǎn)類型。在亞洲市場，印度已有數(shù)單基礎(chǔ)設(shè)施REITs在推進(jìn)之中。目前，在美國和亞洲市場比較成熟的“新基建”REITs就是數(shù)據(jù)中心REITs，這對中國基礎(chǔ)設(shè)施的證券化有著很強(qiáng)的借鑒作用。

六支純數(shù)據(jù)中心REITs概述

據(jù)統(tǒng)計(jì)，自2004年第一支數(shù)據(jù)中心REIT上市以來，全球共有6大純數(shù)據(jù)中心REITs。其中，美國共有5支數(shù)據(jù)中心REITs，分別為：Equinix、Digital Realty、CyrusOne、CoreSite 和QTS Realty DC REIT；亞洲有且僅有1支數(shù)據(jù)中心REIT，為新加坡Keppel DC REIT。

概況

截止美東時(shí)間2020年9月7日，6支純數(shù)據(jù)中心REITs中，有兩家公司市值超過400億美元，即在美股上市的兩大數(shù)據(jù)中心巨頭Equinix（EQIX）和Digital Realty（DLR），市值分別為666.11億美元和402億美元，遠(yuǎn)超其他幾支數(shù)據(jù)中心REITs市值——CyrusOne（89.7億美元）、CoreSite（56.8億美元）、QTS Realty（46.6億美元）、Keppel DC（34.9億美元）。

400億美元市值是什么概念？目前中國市場最大的中立第三方IDC服務(wù)商萬國數(shù)據(jù)的市值為118億美元，即相當(dāng)于近4個(gè)萬國數(shù)據(jù)。

Equinix作為全球數(shù)據(jù)中心行業(yè)的領(lǐng)頭羊，在全球26個(gè)國家擁有211個(gè)數(shù)據(jù)中心。同時(shí)，為了在14個(gè)國家提高產(chǎn)能，還有32個(gè)建設(shè)項(xiàng)目仍在進(jìn)行中。

2020年第一季度，由于擴(kuò)大了與Zoom視頻通信公司、TikTok公司和颶風(fēng)電氣公司的客戶關(guān)系，Equinix的收入同比增長6%(比2019年第四季度增長2%)，達(dá)到14.5億美元。而市值僅次于Equinix的Digital Realty第一季度收入為8.23億美元，比去年同期增長1%，比上一季度增長5%。

組織形式

REITs的組織形式分契約型和公司型兩種。

美國的數(shù)據(jù)中心REITs以公司型為主，即數(shù)據(jù)中心公司整體上市，投資者作為REITs公司股東委托管理層經(jīng)營管理。REITs的管理層持有一定數(shù)量的股權(quán)（10%左右）來降低道德風(fēng)險(xiǎn)。

新加坡數(shù)據(jù)中心REITs則以契約型REITs為主，即將單一物業(yè)項(xiàng)目置入SPV后上市。契約形式的REITs需要聘請外部管理人對信托資產(chǎn)進(jìn)行管理，相比公司型的REITs又多了一層委托代理關(guān)系。

營收模式

數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域一般根據(jù)商業(yè)模式將項(xiàng)目分為整租(Wholesale)，托管(Colocation)以及聯(lián)網(wǎng)(Interconnection)三類。數(shù)據(jù)中心REITs主要通過租金和增值服務(wù)取得的收入為股東分紅。從REITs的角度看，一般按照資產(chǎn)控制力的不同，還可以將項(xiàng)目類型進(jìn)一步細(xì)化，進(jìn)而使不同項(xiàng)目在REITs中的受益程度不同（多見于年報(bào)）。

Triple Net/Double Net，Core& Shell（整租）租賃。Triple Net下，租戶支付租金、負(fù)責(zé)設(shè)施管理及所有與物業(yè)有關(guān)的支出；Double Net下，租戶支付租金、負(fù)責(zé)設(shè)施管理并滿足四項(xiàng)與物業(yè)有關(guān)的支出中的至少一項(xiàng)。（與物業(yè)有關(guān)的支出包括財(cái)產(chǎn)稅、日常維護(hù)支出、保險(xiǎn)支出、機(jī)電設(shè)備換代等。）該模式下，IDC服務(wù)商相當(dāng)于僅提供前期開發(fā)服務(wù)及機(jī)房的租賃，相應(yīng)根據(jù)提供的服務(wù)收取一定量租金或服務(wù)費(fèi)。客戶一般為業(yè)務(wù)體量較大，數(shù)據(jù)存儲量需求更高的云存儲或軟件服務(wù)商，比如微軟、亞馬遜、谷歌、蘋果等。整租類型客戶需求量大，自身也擁有較強(qiáng)的IT與數(shù)據(jù)管理能力。此類租約時(shí)間較長，一般在5至15年。由于是長租約，企業(yè)的議價(jià)能力也較強(qiáng)，導(dǎo)致此類業(yè)務(wù)單位收入相對較低。租金一般為100至200美金每kW每月。但優(yōu)點(diǎn)是單體客戶需求大。

Powered, Core& Shell（整租）租賃。相當(dāng)于在Triple Net/Double Net租賃的基礎(chǔ)上，新增電力資源。

Wholesale Colocation（批發(fā)托管）租賃。除了前期開發(fā)、機(jī)房租賃、電力資源外，還額外提供服務(wù)器和其他關(guān)鍵任務(wù)IT設(shè)備的托管服務(wù)及其他增值服務(wù)，一方面項(xiàng)目產(chǎn)生的費(fèi)用一般由IDC項(xiàng)目承擔(dān)，另一方面租金、服務(wù)費(fèi)要遠(yuǎn)高于以上兩類。

Retail Colocation（零售托管）租賃。服務(wù)與批發(fā)托管類似，但租期相比較短、租金、服務(wù)費(fèi)相比較高。（后兩種托管租賃的收費(fèi)涉及電費(fèi)，又可以劃分為包電與租電分離兩種模式）。零售類客戶涵蓋各個(gè)領(lǐng)域的企業(yè)，例如美國銀行、麥當(dāng)勞、沃爾瑪特等。其相對需求量小，租約時(shí)間短，一般在五年以內(nèi)，客戶議價(jià)能力低。零售業(yè)類業(yè)務(wù)租金一般為250至500美金每kW每月。零售業(yè)務(wù)單位收入較高，利潤也較高，但由于租約時(shí)間短，到期存在不確定性。

聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)主要是基于托管業(yè)務(wù)的一種增值服務(wù)。數(shù)據(jù)中心REITs為同一中心內(nèi)不同租戶的設(shè)備之間提供物理連接（光纖），極大提高了數(shù)據(jù)在不同客戶服務(wù)器之間傳輸效率并降低了延遲。聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)門檻較高，需要REITs擁有一定的客戶數(shù)量以及數(shù)據(jù)資源整合能力，所以利潤率非常高，可達(dá)到95%左右。中心按照所提供光纖的數(shù)量收費(fèi)，費(fèi)用約200至400美金每條每月。聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)主要客戶為無線通訊服務(wù)商，例如Verizon、AT&T、T-Mobile等。

6支數(shù)據(jù)中心REITs的營收結(jié)構(gòu)不同。其中，Equinix以利潤率較高的主機(jī)托管為主，85%的收入來自于這項(xiàng)業(yè)務(wù)，剩余15%來自于互聯(lián)業(yè)務(wù)，目前Equinix在全球互聯(lián)業(yè)務(wù)中占比近50%。

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數(shù)據(jù)來源：各公司財(cái)報(bào)、Hoya Capital，時(shí)間截止至2019年11月/12月

盡管數(shù)據(jù)中心REITs可以將高定價(jià)的互聯(lián)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)化為自身的競爭優(yōu)勢，但超大規(guī)模的企業(yè)卻很難復(fù)制。

2019年，Digital Realty通過對Interxion收購，顯著擴(kuò)大了其互聯(lián)和托管業(yè)務(wù)，但其70%的收入仍來自整租業(yè)務(wù)。

總體而言，Equinix擁有最高“質(zhì)量”的網(wǎng)絡(luò)密集型資產(chǎn)組合， 而規(guī)模較小的Coresite、CyrusOne、QTS和Keppel主要專注于更具競爭力的整租業(yè)務(wù)。一季度數(shù)據(jù)顯示，Equinix公司達(dá)到37萬個(gè)互連量，過去13個(gè)季度，該公司增加的互連量超過了前10大競爭對手的總和。

數(shù)據(jù)中心REIT歷史表現(xiàn)

無論是在美國交易所上市的Equinix、Digital Realty，還是在新交所上市的吉寶數(shù)據(jù)中心REIT，兩個(gè)國家的數(shù)據(jù)中心REITs均表現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長勢頭。

回報(bào)率

在美國，自2015年成為NAREITs獨(dú)立板塊開始記錄指數(shù)后，除了2018年有較大跌幅外，數(shù)據(jù)中心REITs回報(bào)率穩(wěn)居所有REITs主要板塊的前兩名。其年平均回報(bào)高達(dá)15.35%，略低于同屬于基礎(chǔ)設(shè)施的信號塔REITs（18.6%）和因電子商務(wù)蓬勃發(fā)展而利好的物流地產(chǎn)REITs（18.59%），并且超過美國三大主要股指和NAREITs綜合指數(shù)。

在2020年第一季度受疫情影響美股劇烈調(diào)整的情況下，數(shù)據(jù)中心REITs依然表現(xiàn)穩(wěn)定， 2020年首季度回報(bào)率為8.80%。

同期內(nèi)標(biāo)普，納斯達(dá)克、以及道瓊斯股指回報(bào)率分別為-19.60%，-13.95%，-22.73%。數(shù)據(jù)中心也是第一季度里16個(gè)REITs板塊唯一回報(bào)為正的板塊。

在新加坡市場，自今年3月爆發(fā)疫情以來，REITs紛紛發(fā)生斷崖式下跌，反而吉寶數(shù)據(jù)中心REITs表現(xiàn)異常亮眼。根據(jù)1年期總回報(bào)率數(shù)據(jù)，吉寶數(shù)據(jù)中心REIT總回報(bào)率高達(dá)83.3%，高居新交所45支REITs首位。根據(jù)3年期和5年期總回報(bào)率數(shù)據(jù)，吉寶數(shù)據(jù)中心REIT總回報(bào)率分別以39.3%、29.3%繼續(xù)高居第一位。這充分反映出吉寶數(shù)據(jù)中心REIT在市場低迷期收益的穩(wěn)定性。

同時(shí)，2020年迄今，吉寶數(shù)據(jù)中心REIT的表現(xiàn)與富時(shí)NAREIT子板塊數(shù)據(jù)中心指數(shù)（+36%）保持一致，此外，其與全球市值最大的數(shù)據(jù)中心Equinix公司（+39%）的表現(xiàn)也保持一致。

股利維度——股息收益率

美國數(shù)據(jù)中心REIT平均股息收益率為2.3%，低于房地產(chǎn)投資信托行業(yè)約3.4%的平均股息收益率。然而，數(shù)據(jù)中心房地產(chǎn)投資信托基金僅支付其自由現(xiàn)金流的59%，使其有足夠的能力增加股息或?qū)υ鲩L進(jìn)行再投資。

相比于新加坡全部REITs 的股息收益率，吉寶DC REIT 自IPO 以來歷史股息收益率均低于新加坡平均水平，一方面因?yàn)閿?shù)據(jù)中心在運(yùn)營中需投入大量的運(yùn)營費(fèi)用，包括設(shè)備更新和置換的成本，吉寶DC REIT 會預(yù)留部分收入作為未來的資本性支出。更為主要的原因是吉寶DC REIT 的股價(jià)在過去幾年中一直居高不下且增長較快，造成股息收益率水平較低。

數(shù)據(jù)來源：吉寶DC REIT年報(bào) 新加坡交易所網(wǎng)站、戴德梁行報(bào)告

Hoya Capital研究表明，在增速較快、杠桿率較低的房地產(chǎn)行業(yè)中，收益率較低的房地產(chǎn)投資信托基金在歷史上產(chǎn)生的總回報(bào)率平均高于高收益率的房地產(chǎn)投資信托基金。

我們統(tǒng)計(jì)了6支REITs的股息收益率和年回報(bào)率，以及它們的大致支付比率，變化趨勢與Hoya Capital研究結(jié)果一致。

CoreSite的收益率達(dá)到4.0 %的行業(yè)高點(diǎn)，但是年回報(bào)率僅為29.87%，低于大多數(shù)數(shù)據(jù)中心REITs。

Equinix收益率僅為1.5%，其年回報(bào)率高于40%。并且，Equinix仍然是最以“增長”為導(dǎo)向的房地產(chǎn)投資信托公司，其收益率僅為1.5%，但卻保留了50%的自由現(xiàn)金流用于經(jīng)營。這在后續(xù)的并購交易表現(xiàn)尤為明顯。

數(shù)據(jù)來源：Hoya Capital、Nareit

注：ONE-YEAR TOTAL RETURN：一年總回報(bào)率

Dividend Yield：股息收益率 “股息收益率是每股股息與股價(jià)的比率,髙股息收益率通常與高股息發(fā)放率有關(guān)，表明公司成長性較低，股息率也是挑選其他類型股票的參考標(biāo)準(zhǔn)之一。

FFO Payout Ratio：營運(yùn)現(xiàn)金流支付比率，即REITs基于FFO進(jìn)行的分紅。FFO是由NAREIT（美國房地產(chǎn)信托投資協(xié)會，National Association of Real Estate Investment Trusts）定義，2003年1月美國證監(jiān)會通過法案允許REITs在財(cái)務(wù)報(bào)表中使用這一統(tǒng)一指標(biāo)。FFO主要指營運(yùn)現(xiàn)金流，可以簡單認(rèn)為 FFO =GAAP凈收入-從房地產(chǎn)出售中的資本利得+房地產(chǎn)折舊費(fèi)用；定義與NOI類似，也是用于衡量持有型物業(yè)經(jīng)營成果的指標(biāo)。國內(nèi)一般用EBITDA代替FFO和NOI來估值。

投資并購

全球數(shù)字經(jīng)濟(jì)背景下，政務(wù)、金融、教育、物流、交通等全領(lǐng)域上云，人工智能和物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)需要大量的算力支撐，時(shí)代的需求交織喚起了云計(jì)算發(fā)展熱潮。在供需關(guān)系下，互聯(lián)網(wǎng)及云計(jì)算大客戶的擴(kuò)展訴求進(jìn)一步促使IDC公司順應(yīng)行業(yè)發(fā)展趨勢實(shí)現(xiàn)高速擴(kuò)張。

Synergy Research數(shù)據(jù)顯示，2015-2020年數(shù)據(jù)中心并購交易量及交易額持續(xù)快速增長，五年間合計(jì)發(fā)生近400起并購。其中資產(chǎn)購買方中大量以REITs（房地產(chǎn)信托基金）形式在運(yùn)作。

REITs作為重要的購買主體，并購類型主要是跨國并購，這是因?yàn)槊绹男畔⒓夹g(shù)業(yè)起步早，美國的托管數(shù)據(jù)中心供應(yīng)商在完成國內(nèi)戰(zhàn)略布局之后，率先通過并購或合作在倫敦、法蘭克福、巴黎、阿姆斯特丹等主要?dú)W洲市場開拓業(yè)務(wù)。此外，在選擇并購標(biāo)的方面，基本選擇的是在美洲、亞洲及歐洲市場中的一線城市或科技中心。

數(shù)據(jù)中心REITs部分并購事件

事實(shí)上，行業(yè)的競爭格局一直都在變化，尤其是當(dāng)競爭對手擁有更充裕的資金和更強(qiáng)大的技術(shù)時(shí)。亞馬遜（Amazon）、微軟（Microsoft）、谷歌（Google）、阿里巴巴（Alibaba）和IBM（IBM）等云計(jì)算巨頭——是數(shù)據(jù)中心運(yùn)營商中最大、最重要的租戶，同時(shí)也是數(shù)據(jù)中心REITs的競爭對手，他們在多年前就開始涉足數(shù)據(jù)中心，走上了數(shù)據(jù)中心自研、自建的道路，向超級數(shù)據(jù)中心發(fā)展。這一趨勢在國內(nèi)也同樣十分明顯。

并且，這些云計(jì)算巨頭還開發(fā)自有的軟件套件，讓企業(yè)脫離數(shù)據(jù)中心的托管服務(wù)器，而只通過公有云進(jìn)行操作。越來越多的客戶脫離了數(shù)據(jù)中心運(yùn)營商，轉(zhuǎn)而與少數(shù)幾個(gè)云服務(wù)商簽約。Digital Realty預(yù)計(jì)，到2021年，一半的數(shù)據(jù)中心服務(wù)器將由六家超大型租戶運(yùn)營，2018年這一比例僅為25%。

雖說互聯(lián)網(wǎng)巨頭的重心并不在數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)，但是他們的入場以及非REITs數(shù)據(jù)中心廠商的競爭還是對數(shù)據(jù)中心REITs的定價(jià)造成了較大影響。外部增長率在2019年降溫后，2020年第一季度飆升至創(chuàng)紀(jì)錄的新高——34億美元，約占REIT市場價(jià)值的5%。雖然行業(yè)發(fā)展仍然相當(dāng)有序，對需求作出反應(yīng)，但目前尚不清楚批發(fā)市場是否存在任何真正的供應(yīng)增長障礙。

結(jié)語

新冠疫情下，中國全行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提速、直播商業(yè)爆發(fā)，加上“新基建”政策的推動，中國迎來數(shù)據(jù)中心投資建設(shè)狂潮?；谝陨戏治?，我們對未來幾年中國數(shù)據(jù)中心行業(yè)的發(fā)展提出以下幾點(diǎn)預(yù)測：

針對數(shù)據(jù)中心REITs這幾年來的表現(xiàn)，投資者持不同觀點(diǎn)。有的看好數(shù)據(jù)中心REITs的發(fā)展，因?yàn)槭芤嬗谠朴?jì)算規(guī)模的增長，區(qū)塊鏈、IOT、人工智能和5G技術(shù)的應(yīng)用以及規(guī)模擴(kuò)大帶來的競爭優(yōu)勢等。也有投資人考慮到亞馬遜、谷歌等自建數(shù)據(jù)中心造成競爭更加激烈以及供應(yīng)增長下定價(jià)疲軟等，對數(shù)據(jù)中心REITs的未來并不樂觀。

2020年上半年，大多數(shù)房地產(chǎn)行業(yè)都受到全球大流行的影響，而數(shù)據(jù)中心租賃活動卻在第一季度飆升至2018年以來的最高水平。到目前為止，數(shù)據(jù)中心REITs已經(jīng)增長了近20%。

雖然疫情加速企業(yè)對云計(jì)算技術(shù)的投資，市場對數(shù)據(jù)中心空間的需求也持續(xù)增加，但鑒于競爭日趨激烈，數(shù)據(jù)中心REITs的前景仍不明朗。考慮到這些數(shù)據(jù)中心REITs所享有的有利資本成本，預(yù)計(jì)在未來幾年可能會有更多的并購交易，并且會有新的數(shù)據(jù)中心REIT出現(xiàn)。我們相信數(shù)據(jù)中心REITs將繼續(xù)采取正確的行動來抵御外部的競爭威脅。